每月專欄
2025-10-08
李全順 : 2025 - 10月全球經濟趨勢追蹤與預測 -【通膨九月加速能源基數服務雙驅 歐央利率持穩貿易溫和財政提振】
通膨九月加速能源基數服務雙驅 歐央利率持穩貿易溫和財政提振
歐元區9月份通膨數據的發布標誌著該地區宏觀經濟進入一個微妙而穩定的階段，消費者價格指數（CPI）同比上升至2.2%，較8月份的2.0%小幅加速，這一變化主要歸因於能源價格的基數效應以及服務業成本的持續上漲，鞏固了歐洲央行（ECB）維持利率不變的決策基礎。歐盟統計局的初步數據顯示，剔除波動性較大的能源和食品因素後的核心通膨率維持在2.3%，與預期一致，這反映出通膨壓力雖有小幅回升，但整體仍處於可控範圍內，接近ECB的中期2%目標。這種溫和的通膨動態不僅緩解了市場對過熱的擔憂，還為政策制定者提供了喘息空間，讓他們能夠專注於評估外部衝擊如美國關稅上調的潛在影響，而無需匆忙調整貨幣政策。
自2024年6月以來，ECB已連續八次降息後轉向穩定利率，這一轉變體現了央行對經濟韌性的信心，行長拉加德在赫爾辛基的講話中強調，通膨風險“整體可控”，並指出貿易緊張局勢並未催生預期中的強烈通膨壓力，這得益於供應鏈的穩定、政府支出的提振以及歐元匯率的意外上漲。展望未來，經濟學家預測通膨將在10月份恢復下降軌跡，明年降至1.7%，至2027年回升至1.9%，這一軌跡預示著歐元區經濟將在低通膨環境中緩慢復甦，同時受益於國防和基礎設施領域的財政擴張。
深入剖析這一通膨加速的成因，可以看到能源基數效應扮演了關鍵角色。去年同期能源價格的急劇下跌導致今年比較基數較低，從而推高了9月份的同比數據，能源價格雖仍下降0.4%，但降幅已較上月收窄，這種技術性因素被資深經濟學家David Powell視為暫時現象，他預計10月份通膨將回落，並強調美國關稅的上調將在中長期內對歐元區構成下行壓力，因為這可能抑制進口成本和全球需求。
服務價格上漲3.2%是另一大推手，這反映了勞動力市場的緊俏和工資增長的滯後效應，歐元區失業率維持在歷史低位，服務業作為經濟主體，其成本傳導至消費者端不可避免。食品和煙酒價格上漲3.0%，非能源工業產品僅漲0.8%，顯示出通膨結構的差異化：核心壓力穩定而非全面爆發。從國別視角來看，差異顯著，德國通膨率達2.4%，受製造業復甦和能源轉型成本影響；法國僅1.1%，得益於政府補貼和消費疲軟；義大利1.8%處於中間，而西班牙高達3.0%，可能與旅遊業旺季和房地產熱絡有關。這種異質性提醒我們，歐元區作為貨幣聯盟的挑戰在於“一刀切”政策難以滿足所有成員國需求，ECB必須在總體穩定與區域平衡間權衡，這也解釋了為何央行選擇觀望而非行動。
歐洲央行的政策立場在這一背景下顯得尤為審慎，自9月11日決定維持三大關鍵利率不變以來，拉加德多次釋放信號，強調經濟穩健、通膨穩定在2%附近無需進一步刺激。金融市場投資者已普遍排除年底前降息的可能性，多數政策制定者認為最早至12月才會討論更多支持措施，這反映出央行對雙向風險的評估：一方面是通膨頑固風險，另一方面是增長放緩隱憂。
但拉加德指出，當前無需面對傳統的“滯脹”困境，即增長停滯與通膨並存，因為貿易衝擊的實際影響遠低於模型預測。ECB工作人員原本預期美國關稅將引發供應鏈中斷和匯率貶值，但現實中歐盟避免報復性措施，供應鏈展現韌性，歐元甚至小幅上漲，這部分歸功於市場對美元“避險地位”的重新評估。投資者開始質疑美元在全球金融體系中的霸權，尤其在美國國內政治不穩和債務壓力下，資金流向歐元資產尋求多元化。這一現象不僅緩衝了外部壓力，還提升了歐元區的吸引力，間接支持了ECB的鴿派立場：維持利率於相對低位（存款利率約2%），以防過早緊縮扼殺復甦。
貿易緊張局勢的溫和影響是評析中的亮點，拉加德將其歸因於多重因素的合力。首先，最終貿易協定的快速達成提振了市場信心，遠超預期，企業信心指數回升，投資意願增強。其次，各國政府加大支出尤其是國防領域，預計2025至2027年貢獻0.25個百分點的GDP增長，這足以抵消三分之一的貿易衝擊。歐洲國家在俄烏衝突後加速軍事現代化，德國、法國等國防預算膨脹不僅刺激就業，還帶動相關產業鏈，例如，航空和科技，這在凱恩斯主義框架下是典型的財政乘數效應：政府投資1歐元，可產生1.5歐元以上的經濟產出。此外，基礎設施支出如綠色轉型項目（歐盟復甦基金殘餘部分）進一步支撐需求，避免了需求塌陷。相比之下，若無這些財政緩衝，美國關稅可能導致進口成本上升5-10%，推高通膨並壓縮出口競爭力。但實際上，歐元區出口多元化策略奏效，對美依存度下降，轉向亞洲和國內市場，這體現了歐盟“戰略自主”的進展。然而，這也帶來隱憂：財政擴張可能加劇債務負擔，義大利和西班牙的債務/GDP比率已超150%，若ECB未來加息，融資成本將飆升，潛在引發主權債務危機。
未來通膨軌跡的預測為政策提供了路線圖，Powell等經濟學家認為中期通膨將低於2%目標，這得益於全球能源價格穩定和需求疲軟。2025年降至1.7%反映了基數效應消退和增長放緩，歐元區GDP預計今年僅增0.8%，明後年加速至1.5%，但仍低於潛在水平。2027年回升至1.9%則源於財政動能的持續，國防和基建投資將推升服務和製造業需求，同時氣候變化應對支出（例如，可再生能源）增添上行壓力。這一“低後高”的路徑允許ECB保持寬鬆偏向，但也需警惕外部變數：若美國經濟硬著陸，全球需求萎縮將進一步壓低通膨，迫使央行重啟QE；反之，若地緣衝突升級，能源價格暴漲將逆轉趨勢。拉加德強調的“能力應對”體現了央行的靈活性，ECB工具箱豐富，包括TLTRO貸款和資產購買，但當前優先是數據依賴決策，等待 wage growth 和PMI等指標確認。
從更廣的宏觀視角，這次通膨數據凸顯歐元區與美國的貨幣政策分化。Fed面臨更高通膨（約3%），可能延長高利率，而ECB的2.2%允許更溫和路徑，這導致歐元/美元匯率波動，近期歐元上漲部分抵消了進口通膨。投資者對美元地位的質疑源於美國財政赤字（超7% GDP）和政治不確定，例如，選舉年風險，這推動資本流入歐洲債券，壓低借貸成本，支持企業投資。但這也暴露歐元區內部挑戰：核心國如德國財政保守，拖累整體刺激；周邊國則依賴ECB購買債券維持穩定。服務業通膨頑固反映勞動市場剛性，工會力量強大，工資談判推高成本，與新古典經濟學的靈活市場假設相悖。核心通膨2.3%雖穩定，但若傳導至預期，錨定2%目標將難度加大，行為經濟學視角下，消費者信心若下滑，需求自發收縮將放大下行風險。
社會層面，這一穩定通膨惠及普通民眾，低通膨意味購買力保值，尤其在能源危機後，歐洲家庭能源賬單壓力減輕。但國別差異放大不平等，西班牙高通膨侵蝕低收入群體，而法國補貼緩解了衝擊。政府支出增加雖刺激就業，但稅收負擔可能轉嫁中產，引發民粹反彈，例如，法國黃馬甲運動餘波。環境角度，基建投資若偏綠色，將加速淨零轉型，符合巴黎協定，但國防支出擠占資源，潛在延緩氣候目標。
風險評估不可忽視：地緣政治如中東衝突推高油價，將打破可控局面；國內選舉（例如，德國大選）若帶來緊縮政府，財政支持減弱。ECB的溝通策略至關重要，拉加德的樂觀語調穩定市場，但若數據惡化，信譽受損。相比亞洲，歐元區增長乏力，中國刺激可能吸走投資；但歐盟數字單一市場和研發優勢提供長期潛力。
總體而言，這次通膨加速是暫時波動，強化ECB穩健立場，歐元區經濟展現韌性，財政貨幣合力應對外部衝擊。未來需監測貿易動態和財政可持續性，確保通膨錨定目標，促進包容增長。若處理得當，這將是歐盟整合的成功範例；否則，內部分歧將放大脆弱性。
(撰稿人: CSIA/ CFP/中國廣西財經學院會審學院資評系副教授 李全順)
歐元區9月份通膨數據的發布標誌著該地區宏觀經濟進入一個微妙而穩定的階段，消費者價格指數（CPI）同比上升至2.2%，較8月份的2.0%小幅加速，這一變化主要歸因於能源價格的基數效應以及服務業成本的持續上漲，鞏固了歐洲央行（ECB）維持利率不變的決策基礎。歐盟統計局的初步數據顯示，剔除波動性較大的能源和食品因素後的核心通膨率維持在2.3%，與預期一致，這反映出通膨壓力雖有小幅回升，但整體仍處於可控範圍內，接近ECB的中期2%目標。這種溫和的通膨動態不僅緩解了市場對過熱的擔憂，還為政策制定者提供了喘息空間，讓他們能夠專注於評估外部衝擊如美國關稅上調的潛在影響，而無需匆忙調整貨幣政策。
自2024年6月以來，ECB已連續八次降息後轉向穩定利率，這一轉變體現了央行對經濟韌性的信心，行長拉加德在赫爾辛基的講話中強調，通膨風險“整體可控”，並指出貿易緊張局勢並未催生預期中的強烈通膨壓力，這得益於供應鏈的穩定、政府支出的提振以及歐元匯率的意外上漲。展望未來，經濟學家預測通膨將在10月份恢復下降軌跡，明年降至1.7%，至2027年回升至1.9%，這一軌跡預示著歐元區經濟將在低通膨環境中緩慢復甦，同時受益於國防和基礎設施領域的財政擴張。
深入剖析這一通膨加速的成因，可以看到能源基數效應扮演了關鍵角色。去年同期能源價格的急劇下跌導致今年比較基數較低，從而推高了9月份的同比數據，能源價格雖仍下降0.4%，但降幅已較上月收窄，這種技術性因素被資深經濟學家David Powell視為暫時現象，他預計10月份通膨將回落，並強調美國關稅的上調將在中長期內對歐元區構成下行壓力，因為這可能抑制進口成本和全球需求。
服務價格上漲3.2%是另一大推手，這反映了勞動力市場的緊俏和工資增長的滯後效應，歐元區失業率維持在歷史低位，服務業作為經濟主體，其成本傳導至消費者端不可避免。食品和煙酒價格上漲3.0%，非能源工業產品僅漲0.8%，顯示出通膨結構的差異化：核心壓力穩定而非全面爆發。從國別視角來看，差異顯著，德國通膨率達2.4%，受製造業復甦和能源轉型成本影響；法國僅1.1%，得益於政府補貼和消費疲軟；義大利1.8%處於中間，而西班牙高達3.0%，可能與旅遊業旺季和房地產熱絡有關。這種異質性提醒我們，歐元區作為貨幣聯盟的挑戰在於“一刀切”政策難以滿足所有成員國需求，ECB必須在總體穩定與區域平衡間權衡，這也解釋了為何央行選擇觀望而非行動。
歐洲央行的政策立場在這一背景下顯得尤為審慎，自9月11日決定維持三大關鍵利率不變以來，拉加德多次釋放信號，強調經濟穩健、通膨穩定在2%附近無需進一步刺激。金融市場投資者已普遍排除年底前降息的可能性，多數政策制定者認為最早至12月才會討論更多支持措施，這反映出央行對雙向風險的評估：一方面是通膨頑固風險，另一方面是增長放緩隱憂。
但拉加德指出，當前無需面對傳統的“滯脹”困境，即增長停滯與通膨並存，因為貿易衝擊的實際影響遠低於模型預測。ECB工作人員原本預期美國關稅將引發供應鏈中斷和匯率貶值，但現實中歐盟避免報復性措施，供應鏈展現韌性，歐元甚至小幅上漲，這部分歸功於市場對美元“避險地位”的重新評估。投資者開始質疑美元在全球金融體系中的霸權，尤其在美國國內政治不穩和債務壓力下，資金流向歐元資產尋求多元化。這一現象不僅緩衝了外部壓力，還提升了歐元區的吸引力，間接支持了ECB的鴿派立場：維持利率於相對低位（存款利率約2%），以防過早緊縮扼殺復甦。
貿易緊張局勢的溫和影響是評析中的亮點，拉加德將其歸因於多重因素的合力。首先，最終貿易協定的快速達成提振了市場信心，遠超預期，企業信心指數回升，投資意願增強。其次，各國政府加大支出尤其是國防領域，預計2025至2027年貢獻0.25個百分點的GDP增長，這足以抵消三分之一的貿易衝擊。歐洲國家在俄烏衝突後加速軍事現代化，德國、法國等國防預算膨脹不僅刺激就業，還帶動相關產業鏈，例如，航空和科技，這在凱恩斯主義框架下是典型的財政乘數效應：政府投資1歐元，可產生1.5歐元以上的經濟產出。此外，基礎設施支出如綠色轉型項目（歐盟復甦基金殘餘部分）進一步支撐需求，避免了需求塌陷。相比之下，若無這些財政緩衝，美國關稅可能導致進口成本上升5-10%，推高通膨並壓縮出口競爭力。但實際上，歐元區出口多元化策略奏效，對美依存度下降，轉向亞洲和國內市場，這體現了歐盟“戰略自主”的進展。然而，這也帶來隱憂：財政擴張可能加劇債務負擔，義大利和西班牙的債務/GDP比率已超150%，若ECB未來加息，融資成本將飆升，潛在引發主權債務危機。
未來通膨軌跡的預測為政策提供了路線圖，Powell等經濟學家認為中期通膨將低於2%目標，這得益於全球能源價格穩定和需求疲軟。2025年降至1.7%反映了基數效應消退和增長放緩，歐元區GDP預計今年僅增0.8%，明後年加速至1.5%，但仍低於潛在水平。2027年回升至1.9%則源於財政動能的持續，國防和基建投資將推升服務和製造業需求，同時氣候變化應對支出（例如，可再生能源）增添上行壓力。這一“低後高”的路徑允許ECB保持寬鬆偏向，但也需警惕外部變數：若美國經濟硬著陸，全球需求萎縮將進一步壓低通膨，迫使央行重啟QE；反之，若地緣衝突升級，能源價格暴漲將逆轉趨勢。拉加德強調的“能力應對”體現了央行的靈活性，ECB工具箱豐富，包括TLTRO貸款和資產購買，但當前優先是數據依賴決策，等待 wage growth 和PMI等指標確認。
從更廣的宏觀視角，這次通膨數據凸顯歐元區與美國的貨幣政策分化。Fed面臨更高通膨（約3%），可能延長高利率，而ECB的2.2%允許更溫和路徑，這導致歐元/美元匯率波動，近期歐元上漲部分抵消了進口通膨。投資者對美元地位的質疑源於美國財政赤字（超7% GDP）和政治不確定，例如，選舉年風險，這推動資本流入歐洲債券，壓低借貸成本，支持企業投資。但這也暴露歐元區內部挑戰：核心國如德國財政保守，拖累整體刺激；周邊國則依賴ECB購買債券維持穩定。服務業通膨頑固反映勞動市場剛性，工會力量強大，工資談判推高成本，與新古典經濟學的靈活市場假設相悖。核心通膨2.3%雖穩定，但若傳導至預期，錨定2%目標將難度加大，行為經濟學視角下，消費者信心若下滑，需求自發收縮將放大下行風險。
社會層面，這一穩定通膨惠及普通民眾，低通膨意味購買力保值，尤其在能源危機後，歐洲家庭能源賬單壓力減輕。但國別差異放大不平等，西班牙高通膨侵蝕低收入群體，而法國補貼緩解了衝擊。政府支出增加雖刺激就業，但稅收負擔可能轉嫁中產，引發民粹反彈，例如，法國黃馬甲運動餘波。環境角度，基建投資若偏綠色，將加速淨零轉型，符合巴黎協定，但國防支出擠占資源，潛在延緩氣候目標。
風險評估不可忽視：地緣政治如中東衝突推高油價，將打破可控局面；國內選舉（例如，德國大選）若帶來緊縮政府，財政支持減弱。ECB的溝通策略至關重要，拉加德的樂觀語調穩定市場，但若數據惡化，信譽受損。相比亞洲，歐元區增長乏力，中國刺激可能吸走投資；但歐盟數字單一市場和研發優勢提供長期潛力。
總體而言，這次通膨加速是暫時波動，強化ECB穩健立場，歐元區經濟展現韌性，財政貨幣合力應對外部衝擊。未來需監測貿易動態和財政可持續性，確保通膨錨定目標，促進包容增長。若處理得當，這將是歐盟整合的成功範例；否則，內部分歧將放大脆弱性。
(撰稿人: CSIA/ CFP/中國廣西財經學院會審學院資評系副教授 李全順)
